Antes de investir com segurança em fundos imobiliários, é necessário checar uma série de fatores qualitativos e quantitativos para que seja possível ter uma visão mais ampla e factível sobre o potencial de performance do investimento que será feito. E neste contexto, entre os principais indicadores analisados pela maioria dos investidores, encontra-se o P/VP, ou Preço sobre Valor Patrimonial.
Basicamente, o Preço sobre Valor Patrimonial é uma métrica utilizada para avaliar a relação entre o preço de mercado de um ativo financeiro (P) e seu valor patrimonial (VP) durante um determinado período.
Portanto, se pegarmos como exemplo o mercado de ações, o P/VP estará associado ao preço de determinada ação dividido pelo valor patrimonial total daquela empresa. A mesma dinâmica vale para os fundos imobiliários, estabelecendo a divisão do preço da cota pelo patrimônio líquido do fundo.
Essa relação fornece uma visão geral da avaliação de uma empresa ou fundo em relação ao seu valor contábil total.
No entanto, podemos também, a partir daí, calcular o P/VPA, que nada mais é do que a divisão do preço de determinada ação (ou cota, no caso dos FIIs) pelo valor patrimonial por cada ação da empresa (ou por cada cota do fundo, no caso dos FIIs). Ou seja, o valor patrimonial por ação (VPA) nada mais é do que o VP que falamos anteriormente, só que dividido pelo número de ações da empresa, ou pelo número de cotas de um fundo imobiliário.
“Assim, podemos dizer que o P/VPA é semelhante ao P/VP, só que em vez de comparar o preço de mercado com o valor patrimonial total da empresa ou fundo, compara o preço de mercado com o valor patrimonial por cada ação ou cota.”
Aqui, vale o adendo de que você encontrará frequentemente os termos P/VP e P/VPA sendo utilizados indistintamente de forma a demonstrar a correlação entre o quanto o mercado está disposto a pagar por algum ativo financeiro em relação ao seu valor patrimonial.
Vamos a um exemplo tangível:
Vamos supor que uma companhia tenha 3 milhões de ações de emissão própria e um patrimônio líquido de R$ 600 milhões. Nesse caso, teríamos um valor patrimonial por ação (VPA) de R$ 200,00, o que pode ser obtido através do cálculo 600.000.000/3.000.000 = 200. Ainda neste exemplo, suponhamos que a ação desta empresa esteja sendo cotada a R$ 400 (preço). Neste caso, teríamos um P/VPA de 2 (R$ 400/R$ 200), o que significa que o mercado está se mostrando disposto a pagar 2 vezes o valor patrimonial da ação para obter aquele ativo.
Já para o caso dos fundos imobiliários, toda a dinâmica que foi mencionada até aqui é exatamente a mesma, e o P/VPA refere-se ao preço das cotas de um fundo imobiliário na Bolsa em relação ao seu patrimônio líquido. Portanto, basta dividirmos o preço da cota (P) pelo valor patrimonial por cota (VPA) do fundo. Sim, o termo “VPA” pode não fazer tanto sentido para os fundos imobiliários já que significa “valor patrimonial por ação”, e talvez fosse melhor ser chamado de “VPC”, mas o importante é que entendamos o racional.
Talvez, a essa altura, você esteja se perguntando:
“Está bem. Para acessar o preço da cota é bem fácil, mas como vou saber qual o valor patrimonial das cotas daquele fundo?”
Pois bem, a resposta é bastante simples. No caso dos FIIs, o valor patrimonial total do fundo é representado justamente pelo valor total daqueles ativos imobiliários que compõem o fundo. No caso dos fundos de tijolo, por exemplo, o valor patrimonial dirá respeito ao valor dos imóveis do fundo. Já no caso dos fundos de papel, o valor patrimonial envolve o valor dos títulos imobiliários, e no caso dos fundos de fundos, o valor patrimonial dirá respeito ao valor das cotas de outros fundos.
Esses ativos imobiliários do fundo são avaliados por meio de um laudo técnico feito por empresas terceirizadas contratadas pelo gestor do fundo, seguindo as melhores práticas do mercado. Assim, como vimos, nessa avaliação são levados em conta os recursos financeiros que o fundo possui, como imóveis e caixa, e depois esse montante é dividido pelo número de cotas para que obtenhamos o valor patrimonial por “ação” (VPA).
Assim, via de regra, por se tratar de um processo bastante trabalhoso, esses laudos de avaliação geralmente são feitos 1 vez por ano no caso dos FIIs de tijolo. Já no caso dos FIIs de papel, como o processo pode ser feito de maneira mais fácil, é possível que as avaliações ocorram com maior recorrência. O importante é que já entendemos como é feito o cálculo do valor patrimonial e, portanto, para que saibamos o valor patrimonial por cota (VPA), basta dividir esse número pelo total de cotas do fundo.
Em suma, como vimos, tanto as propriedades físicas como os ativos financeiros (CRIs, LCIs, cotas de outros fundos) possuem precificação a mercado com base em estudos e pesquisas imobiliárias, motivo pelo qual a análise do P/VPA pode ser extremamente relevante.
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Como analisar o P/VPA de um fundo?
Primeiramente, é importante ressaltar que você, leitor, não precisará fazer infinitos cálculos! Há diversas plataformas que atualizam os P/VP dos fundo em tempo real, cabendo a você somente saber interpretar essa relação.
1) Em caso de resultado maior que 1, o ativo pode estar caro (mas não necessariamente):
Quando a relação entre o preço e o valor patrimonial por cota está maior do que 1, basicamente constatamos que o ativo está sendo negociado a um valor maior do que seu patrimônio. Por um lado, isso pode significar um efeito bolha, ou seja, que a cota está supervalorizada e que poderá sofrer com uma queda em seu valor, denotando que o fundo representa um risco por possuir pouca margem de valorização.
Por outro lado, no entanto, pode ser que o mercado esteja precificando algum evento futuro que impactará positivamente o desempenho do fundo, antecipando esse movimento e justificando que se pague mais caro do que o valor patrimonial da cota.
Em resumo, podemos dizer que um P/VP mais alto apresenta menores potenciais de grandes retornos, mas também apresenta menores riscos associados em quase todas as vezes.
2) Em caso de resultado menor que 1, o ativo pode estar barato (mas não necessariamente):
Quando a relação entre o preço e o valor patrimonial por cota está menor do que 1, basicamente constatamos que o ativo está sendo negociado a um valor menor do que ele realmente vale tendo em vista o seu patrimônio. Assim, em um primeiro momento, isso pode significar que o fundo está subprecificado, apresentando uma boa perspectiva de margem de valorização e configurando uma boa oportunidade.
No entanto, repare que aqui, novamente, usamos o termo “pode estar”. Essa ressalva acontece porque o P/VP é calculado de forma bem objetiva, de forma que questões subjetivas possam estar influenciando o resultado. É possível, por exemplo, que o preço de um ativo possa estar sendo influenciado por diversos fatores, e ainda que os FIIs sejam menos voláteis do que as ações, esse preço utilizado para o cálculo do P/VP pode ter sido tomado em um momento que não condiz com a realidade do fundo. Mas também pode haver desequilíbrio em relação ao “valor patrimonial”.
Pegando os FIIs de tijolo como exemplo, pode ser que o mercado esteja precificando um valor patrimonial menor do que aquele realizado em um laudo técnico feito há 1 ano, o que afetaria diretamente o P/VPA. Além disso, vale lembrar que os laudos de avaliação estão sujeitos a percepções subjetivas do indivíduo que o elaborou, sendo um dos motivos pelos quais o P/VP costuma não ser tão observado nos FIIs de tijolo.
Ou seja, ainda que um P/VP abaixo de 1 possa parecer atrativo pelo fato de, em tese, o fundo estar sendo negociado com deságio em relação ao seu valor patrimonial, essa não é necessariamente uma verdade. Em muitos casos, é justamente o contrário, e vemos o P/VP negativamente desbalanceado justamente em razão do mercado estar precificando um evento futuro que impactará negativamente o fundo, por exemplo, afetando seu desempenho operacional e sua sustentabilidade.
Em resumo, podemos dizer que um P/VP mais baixo apresenta maiores potenciais de grandes retornos, mas também apresenta maiores riscos associados em quase todas as vezes.
Quais as limitações do Preço sobre Valor Patrimonial (P/VP)?
Como a gestão impacta o indicador?
Em suma, é importante notar que podem ocorrer desalinhamentos de expectativas entre o valor patrimonial de um ativo inserido no portfolio de um FII e o quanto de fato será recebido em caso de uma liquidação efetiva do ativo. Já vimos casos de fundos imobiliários onde os imóveis eram avaliados em R$ 30 milhões com base nas últimas avaliações requeridas pelo gestor, mas que acabaram sendo alienados por R$ 14 milhões.
Embora o P/VP seja um bom indicador para analisarmos o preço dos ativos, há diversas variáveis, como as que citamos na seção anterior, que já ressaltam o quão importante é tomar decisões embasadas em uma análise conjuntural, e não apenas em um indicador.
O Preço sobre Valor Patrimonial é apenas um dos fatores que um investidor deve considerar na hora de tomar sua decisão, e além dele, há inúmeras outras métricas tão importantes quanto as quais devemos nos atentar, como o dividend yield, a vacância física, a vacância financeira, entre outras.
Além disso, o P/VP utiliza o patrimônio líquido, não considerando os ativos intangíveis como direitos autorais, marca da empresa, patentes, etc, o que pode afetar principalmente a avaliação de ações de empresas que tenham valores intangíveis muito elevados, como empresas de tecnologia, gerando distorções.
No caso dos fundos imobiliários, ressaltamos novamente um ponto bem importante: o valor patrimonial de um FII está bastante atrelado à forma como foi feita a avaliação dos imóveis. Assim, o preço do imóvel no momento da análise pode não corresponder à realidade ou ao momento atual.
Já quanto à gestão, podemos dizer que uma gestão ativa e reconhecidamente boa, com objetivo de gerar valor ao investidor, pode maximizar a rentabilidade do fundo e aumentar o Preço sobre Valor Patrimonial. Por outro lado, uma gestão mais frágil, naturalmente, pode impactar negativamente o P/VP dos fundos imobiliários, mas não é necessariamente porque o fundo tem um P/VP baixo que a gestão é ruim.
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