Recentemente um economista do FED (Banco Central dos EUA) publicou um estudo intitulado: “End of an era: The coming long-run slowdown in corporate profit growth and stock returns”, que, em tradução livre fica “O fim de uma era: A próximo desaceleração de longo prazo nos lucros corporativos e no retorno das ações”.
É importante ressaltar que, ao longo deste texto, trataremos apenas de fazer comentários a respeito do artigo publicado no Banco Central dos EUA, e não necessariamente se configura a nossa opinião institucional.
Portanto, trata-se apenas de mais uma abordagem que consideramos na hora de selecionar as empresas que farão parte da carteira de ações do Hub Internacional, que você pode acessar gratuitamente, clique aqui e saiba mais.
No artigo, Michael Smolyansky, mostra que a queda nas taxas de juros e nas alíquotas de impostos corporativos nas últimas três décadas é responsável pela maior parte do desempenho excepcional do mercado de ações nesse período.
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As despesas de juros e alíquotas de impostos corporativos mais baixas explicam mecanicamente mais de 40% do crescimento real dos lucros corporativos de 1989 a 2019. Além disso, o declínio das taxas livres de risco, por si só, é responsável por toda a expansão dos múltiplos preço/lucro.
Porém o economista defende, no entanto, que é improvável que o aumento dos lucros e das avaliações decorrentes da redução constante das taxas de juros e dos impostos corporativos continue, o que indica um crescimento significativamente menor dos lucros e dos retornos das ações no futuro.
De 1989 a 2019, o índice S&P 500 cresceu a uma taxa real de 5,5% ao ano, excluindo dividendos. Se incluirmos os dividendos o valor seria de aproximadamente 7,8%. A taxa de crescimento real do PIB dos EUA no mesmo período foi de 2,5%.
O que explica essa enorme discrepância? E ela é sustentável?
A conclusão do autor do texto é que não. Para embasar essa defesa, ele considera 60 anos de dados sobre os lucros e o desempenho do preço das ações das empresas não financeiras do S&P 500, de 1962 a 2022.
Sua principal conclusão é que no período de 30 anos anterior à pandemia foi excepcional. Durante esses anos, tanto as taxas de juros quanto as alíquotas de impostos corporativos caíram substancialmente.
Se considerarmos o período entre 1947 e 1989, a economia cresceu a um ritmo mais acelerado do que o crescimento dos lucros das empresas não financeiras que fazem parte do S&P500. Porém, se considerarmos os 30 anos recentes (de 1989 até hoje), o cenário se inverteu, e o lucro das empresas passou a crescer mais do que a economia.
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Na verdade, o ritmo de expansão dos lucros foi maior do que no período anterior, e o nível de crescimento econômico foi menor, tendo aumentado em médio 4,68% por ano durante esses 30 anos.
Como comentado, a justificativa que o autor do texto dá para isso é justamente a redução das taxas de juros e das alíquotas de impostos. Dessa forma, sem o impulso dos juros e impostos, os resultados corporativos teriam crescido a uma taxa anual de 4,50%, em vez de 7,76%, assumindo o cálculo de contribuição de 40%. Isso estaria em linha com o crescimento do PIB dos EUA nos últimos trinta anos.
A figura acima mostra a importância da redução das despesas com juros e impostos como um dos principais impulsionadores do crescimento do lucro corporativo. A figura mostra as despesas agregadas com juros e impostos como uma parcela do EBIT agregado para as empresas não financeiras do S&P 500.
Em 1989, essa medida era de 54%, próxima de sua média no período de 1962 a 1989. Em 2019, a medida havia caído pela metade, para 27%. Em outras palavras, de 1989 a 2019, uma parcela cada vez menor dos lucros corporativos foi paga aos detentores de dívidas e às autoridades fiscais. Isso deixou uma parcela cada vez maior disponível para os acionistas.
A conclusão geral, portanto, é que – com a desaceleração esperada do crescimento dos lucros corporativos e sem expansão compensatória nos múltiplos de P/L – os retornos reais de longo prazo das ações no futuro provavelmente não serão maiores do que cerca de 2%, a taxa de crescimento do PIB.
Embora essa conclusão seja certamente dramática, ela decorre de suposições mínimas. As principais premissas são que as taxas de juros e de impostos corporativos não podem cair muito mais abaixo dos níveis de 2019. Todo o resto é consequência lógica, segundo a argumentação construída por Michael.
O nosso trabalho enquanto analistas de investimentos é buscar aquelas ações de empresas que não precisam contar com o crescimento do PIB para que seus resultados sejam positivos.
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